日前，北京大学汇丰商学院李凯补助的调解论文《技能性违约收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文调解者是香港科技大学金融学助理补助Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理补助余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大海外顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融商讨学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）遴择的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国管制学科海外科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子连续假定银行在企业融资中只可充任悔恨的旁不雅者，无法搅扰借款企业的有经营，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷不休模子等。研究词在试验中，为确保企业定期偿还贷款，银行频频在借款条约中成就多种收尾性条件（debt covenants）来不休企业行径。淌若企业的财务办法（如杠杆率、利息粉饰率等）超出条件章程的范畴，就会触发技能性违约（technical default），从而将企业的部分限度权窜改到银行手中。当银行掌持企业的投资有经营权时，连续会作念出比推动更保守的投资选拔，以确保贷款回收的安全性。

技能性违约不同于骨子信用违约，且连续出当今骨子信用违约（actual default）之前。企业发生技能性违约的表象较为大齐，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出现技能性违约。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家建议并构建了一个包含技能性违约和企业限度权窜改机制的彭胀模子，以商讨银行这种常见的自我保护机制怎样影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资本钱。

作家将收尾性条件、内素性技能性违约和企业限度权窜改引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利材干低于预先设定的临界值，企业将触发技能性违约，投资限度权窜改至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资有经营。商讨服从标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，技能性违约及限度权窜改机制使银行在企业盈利材干欠安时不错通过搅扰来保护自己利益，因此银行在预先（ex ante）更景观放贷，从而缓解因融资贵重激勉的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子展望银行在搅扰时的保守投资策略会裁减企业对系统性风险的涌现度。因此，技能性违约概率更高的企业将具有更低的系统性风险涌现，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的技能性违约概率办法并开荒投资组合进行实证分析，发现技能性违约概率较高的企业的股票年化预期收益率比违约概率低的企业低4.12%，考据了表面展望的灵验性。

作家合计，基于技能性违约和企业限度权窜改的新机制关于计谋和推行具有紧迫真谛真谛。举例，融资不休是我国中小企业面对的典型问题，优化企业技能性违约和银行搅扰机制有助于进步银行放贷意愿，从而缓解融资不休。此外，股票投资者在投资有经营时也需柔柔银行搅扰对企业股票预期收益率（即企业股权融资本钱）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学补助，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要商讨范畴为钞票订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融阛阓等。他的商讨专注于构建、考据和运用一套基于融资不休的钞票订价表面，并运用于中国金融阛阓。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《相比》等国表里紧迫期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的商讨入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并赢得了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。